Bitcoin jest teraz akceptowany jako "zabezpieczenie" dla zakładów na rynku amerykańskim, ale twoje saldo konta nie będzie tak wystarczające

W piątek po południu CFTC opublikowała komunikat 9146-25, dokument z długim tytułem i prostym przesłaniem: Bitcoin, Ethereum i USDC otrzymują nadzorowany okres próbny jako zabezpieczenie w amerykańskim systemie instrumentów pochodnych.

To eksperyment z zabezpieczeniami, raportowaniem i wieloma szczegółowymi warunkami, ale reprezentuje prawdziwą zmianę w tym, jak agencja chce, by Amerykanie handlowali kryptowalutami: na rynku krajowym, pod nadzorem i z mniejszą liczbą przeszkód między aktywami, które ludzie posiadają, a rynkami, na których się zabezpieczają.

Ten ruch pojawia się wraz z innym kamieniem milowym: CFTC otworzyła drogę dla produktów spot kryptowalutowych do notowania na swoich zarejestrowanych giełdach po raz pierwszy.

Połączenie tych dwóch faktów sprawia, że kierunek staje się oczywisty. Zamiast spychać kryptowaluty na margines systemu finansowego, agencja testuje teraz sposoby bezpośredniego włączenia ich do tych samych kanałów, które obsługują kontrakty futures i swapy.

Jak działa zabezpieczenie (i dlaczego powinieneś się tym interesować)

Aby zrozumieć, dlaczego program pilotażowy ma znaczenie, musisz zrozumieć zabezpieczenie w najprostszych możliwych terminach. Wyobraź sobie transakcję instrumentami pochodnymi jako dwóch ludzi zakładających się w pokoju obserwowanym przez sędziego. Ponieważ zakład może szybko pójść nie tak (ceny skaczą, ktoś źle ocenia ruch), sędzia nalega, aby obie osoby przekazały coś wartościowego z góry.

To coś wartościowego to zabezpieczenie. Jest tam po to, aby upewnić się, że jeśli rynek się odwróci, sędzia może rozstrzygnąć zakład bez ścigania kogokolwiek po korytarzu.

W rzeczywistym świecie tym sędzią jest izba rozliczeniowa. Ludzie zakładający się to handlowcy. A tym, który zbiera zabezpieczenia od klientów, jest pośrednik komisji futures (FCM), rodzaj pośrednika o wysokim poziomie bezpieczeństwa, który działa między handlowcami a izbą rozliczeniową.

Do tej pory FCM były zachęcane do żądania dolarów lub obligacji skarbowych dla większości transakcji, ponieważ te aktywa zachowują się przewidywalnie. Kryptowaluty nigdy nie znalazły się na liście, ponieważ były zbyt zmienne, miały nadmierną złożoność przechowywania i budziły zbyt wiele nierozwiązanych kwestii prawnych.

Komunikat 9146-25 skutecznie to zmienia. Określa, w jaki sposób tokenizowane aktywa mogą być wykorzystywane jako zabezpieczenie, jakie kontrole są potrzebne firmom i które aktywa cyfrowe kwalifikują się do programu pilotażowego. Lista jest celowo krótka: Bitcoin, Ether i jeden regulowany stablecoin, USDC. To kryptowaluty otrzymujące nadzorowaną przepustkę za kulisy.

Co właściwie zawiera komunikat 9146-25?

Dokument jest podzielony na dwie kluczowe części: program pilotażowy aktywów cyfrowych i list o niepodjęciu działań dla FCM.

Program pilotażowy to główny nagłówek. Zapewnia giełdom i izbom rozliczeniowym zestaw zasad dotyczących tego, jak tokenizowane aktywa, w tym BTC, ETH, USDC i tokenizowane obligacje skarbowe, mogą być wykorzystywane do depozytów zabezpieczających i rozliczeń.

Wszyscy zaangażowani muszą udowodnić, że mogą kontrolować portfele, chronić aktywa klientów, prawidłowo wyceniać wszystko i prowadzić odpowiednie księgi. To mniej "swobodna innowacja", a bardziej "pokaż nam, że możesz to prowadzić bez psucia czegokolwiek".

List o niepodjęciu działań jest praktycznym odpowiednikiem. Upoważnia FCM do akceptowania tych samych aktywów jako zabezpieczenia klienta przez ograniczony okres, pod ścisłymi warunkami.

Zastępuje również stare wytyczne, które skutecznie nakazywały brokerom trzymać "waluty wirtualne" całkowicie z dala od segregacji klientów. Te wytyczne miały sens w 2020 roku, ale mają mniejszy sens teraz, w świecie, w którym tokenizacja wkracza do głównego nurtu finansów.

Kilka szczegółów ma znaczenie dla zrozumienia, jak będzie działał program pilotażowy:

1. Pierwsze trzy miesiące są ograniczone. W fazie początkowej FCM mogą akceptować tylko BTC, ETH i USDC jako depozyt zabezpieczający. Ta krótka lista jest celowa, ponieważ agencja wyraźnie chce czystego zbioru danych przed rozszerzeniem zakresu.
2. Raportowanie jest stałe i szczegółowe. FCM muszą co tydzień raportować dokładne ilości kryptowalut, które przechowują dla klientów i gdzie te aktywa się znajdują. Daje to CFTC system wczesnego ostrzegania, jeśli coś się zepsuje.
3. Wszystko musi być odseparowane. Kryptowaluty wpłacone jako depozyt zabezpieczający muszą znajdować się na odpowiednio odseparowanych kontach, co oznacza, że aktywa klientów są oddzielone od aktywów firmy i wierzycieli. Portfele muszą być prawnie egzekwowalne, dostępne i możliwe do audytu.
4. Redukcje wartości będą konserwatywne. Ponieważ kryptowaluty wahają się bardziej niż obligacje skarbowe, wartość liczona do depozytu zabezpieczającego będzie dyskontowana. W ten sposób regulatorzy równoważą zmienność bez całkowitego zakazywania aktywów.
5. Program pilotażowy jest tymczasowy. CFTC nie ogłosiła konkretnej daty zakończenia, ale programy pilotażowe zazwyczaj trwają od jednego do dwóch lat. Agencja będzie chciała wystarczająco dużo czasu, aby obserwować wydarzenia stresowe, spokojne okresy, gwałtowne wzrosty i nudne tygodnie.

W tym okresie CFTC będzie zbierać dane, których stara struktura doradcza nigdy nie mogła dostarczyć: jak zachowuje się zabezpieczenie kryptowalutowe na normalnych rynkach, jak szybko zmienność pochłania depozyty zabezpieczające, jak zachowują się stablecoiny, gdy zabezpieczają pozycje z dźwignią, i czy firmy mogą faktycznie zarządzać kontrolami na poziomie portfela bez potknięć.

Kto dołącza pierwszy?

Niektóre firmy są już gotowe do szybkiego działania. Crypto.com, które prowadzi zarejestrowaną przez CFTC izbę rozliczeniową, poinformowało agencję, że już wspiera zabezpieczenia oparte na kryptowalutach i tokenizowane na innych rynkach i może dostosować te systemy na rynku krajowym.

Inni prawdopodobni kandydaci to właściciel LedgerX, firmy handlowe zajmujące się kryptowalutami, które współpracują z kontraktami futures na bitcoina CME, oraz każdy FCM, który już zbudował infrastrukturę portfela dla klientów instytucjonalnych.

Tradycyjni brokerzy mogą potrzebować więcej czasu. Są ostrożni z założenia, a wielu nigdy wcześniej nie zarządzało aktywami klientów on-chain. Ale nagroda jest jasna: nowi klienci, którzy chcą regulowanej platformy, która może bezpośrednio akceptować kryptowaluty, bez wymuszania konwersji na stosy gotówki w dolarach.

Emitenci stablecoinów również mają coś do zyskania. Włączenie USDC daje Circle silny sygnał, że architektura regulacyjna tokena jest zgodna z wymogami systemu instrumentów pochodnych. Firmy tokenizacyjne, które opakowują obligacje skarbowe, również odczytają to jako zaproszenie, chociaż będą musiały stawić czoła większej kontroli w zakresie przechowywania i kwestii prawnych.

Co zmienia się dla traderów?

Praktyczne efekty pojawią się w sposobie finansowania pozycji przez traderów.

Weźmy fundusz hedgingowy prowadzący handel bazowy Bitcoinem. Dziś może on przechowywać BTC w jednym miejscu i dolary w FCM w innym, stale przenosząc pieniądze tam i z powrotem, aby wspierać depozyt zabezpieczający futures. W systemie pilotażowym może zachować więcej tej wartości w BTC i bezpośrednio wpłacić ją jako depozyt zabezpieczający.

To zmniejsza tarcie i ogranicza liczbę konwersji potrzebnych do utrzymania handlu.

Albo rozważ górnika zabezpieczającego produkcję na następny kwartał. Zamiast sprzedawać BTC za dolary tylko po to, by spełnić wezwania do uzupełnienia depozytu, może wykorzystać obecne zasoby do zabezpieczenia notowanego kontraktu. To utrzymuje więcej aktywności na rynku krajowym i zmniejsza potrzebę korzystania z dźwigni offshore.

Użytkownicy detaliczni nie odczują zmiany natychmiast. Większość platform detalicznych działa na bazie FCM, a niewiele z nich pospieszy się, aby akceptować zmienne zabezpieczenia z małych kont. Ale gdy duzi brokerzy przyjmą system i gdy CFTC zbierze wystarczająco dużo danych, aby rozszerzyć program pilotażowy, interfejsy detaliczne mogą zacząć oferować przełączniki "użyj swojego salda BTC jako depozytu zabezpieczającego".

Szerszy obraz

Przez lata platformy offshore przyciągały Amerykanów prostą obietnicą: przynieś swoje kryptowaluty, użyj ich jako zabezpieczenia i handluj przez całą dobę. Amerykańskie platformy nie mogły dorównać temu doświadczeniu w ramach istniejących przepisów, a płynność przepływała do miejsc, których regulatorzy nie mogli lub nie chcieli widzieć.

CFTC nie próbuje odtworzyć rynków offshore na rynku krajowym. Przyjmuje metodyczne podejście i testuje, czy zabezpieczenie kryptowalutowe może funkcjonować w amerykańskim systemie bez narażania ochrony klientów, stabilności izby rozliczeniowej lub integralności rynku.

Jeśli eksperyment się powiedzie, agencja otrzyma plan stałej integracji. Jeśli pójdzie źle, ma narzędzia raportowania i nadzoru, aby równie szybko zamknąć drzwi.

Komunikat 9146-25 uznaje, że rynek już wykorzystuje te aktywa do dźwigni i zabezpieczania, a ignorowanie tej rzeczywistości tylko spycha ryzyko w ciemniejsze zakamarki. Program pilotażowy ujawnia tę działalność, pozwala CFTC ją mierzyć i oferuje firmom nadzorowaną ścieżkę do modernizacji ich operacji zabezpieczających.

Jeśli następny rok przyniesie czyste dane i brak kryzysów, amerykańscy traderzy mogą w końcu otrzymać coś, o co prosili od czasu uruchomienia pierwszego regulowanego kontraktu futures na bitcoina: możliwość handlu na rynku krajowym bez pozostawiania swoich aktywów.