Planul MSCI de excludere a activelor digitale stârnește îngrijorări privind impactul asupra investitorilor și integritatea indicilor de referință

Investitorii și analiștii contestă MSCI în legătură cu planurile de excludere a activelor digitale, avertizând că propunerea ar putea submina integritatea indicilor de referință și ar putea declanșa perturbări neintenționate ale pieței.

Consultarea MSCI și domeniul de aplicare al propunerii

Pe 10 octombrie 2025, MSCI și-a extins consultarea privind excluderea companiilor ale căror dețineri de active digitale reprezintă 50% sau mai mult din activele totale din MSCI Global Investable Market Indexes.

Furnizorul de indici plănuiește să publice concluziile finale până la 15 ianuarie 2026, cu o potențială implementare în timpul Revizuirii Indicilor din februarie 2026.

Revizuirea preliminară identifică 39 de companii care ar putea fi afectate. Dintre acestea, 18 componente actuale ale indicilor ar fi eliminate, în timp ce 21 de componente ar fi blocate de la orice includere viitoare.

Numele notabile care sunt evaluate includ Strategy, Sharplink Gaming, Riot Platforms și Marathon Digital Holdings.

Mai mult, criticii susțin că propunerea încalcă propriile principii de referință ale MSCI privind reprezentativitatea, neutralitatea și stabilitatea. Aceștia afirmă că ar forța o rotație inutilă a indicilor, ar crește eroarea de urmărire și ar crea un standard discriminatoriu care nu a fost aplicat altor sectoare cu active grele.

Compoziția și distribuția geografică a companiilor afectate

Universul afectat prezintă o înclinație regională clară. SUA găzduiește 24 din cele 39 de companii, urmată de Japonia (3), China (3), Regatul Unit (2), Suedia (2), Germania (1), Franța (1), Singapore (1) și Australia (1). Această defalcare evidențiază natura centrată pe SUA a strategiilor de trezorerie pentru active digitale.

Conform materialelor de consultare, acele companii care au investit în active digitale și care se află în prezent în indicii MSCI se confruntă cu eliminarea imediată și reprezintă aproximativ 87% din impactul total al capitalului.

Cu toate acestea, cele 21 de companii care nu sunt componente ar fi interzise de la includerea viitoare, reprezentând restul de 13% din expunerea capitalului. Acestea fiind spuse, această excludere preventivă este considerată de mulți ca fiind deosebit de controversată.

Capitalizarea de piață ajustată pentru flotare combinată a celor 39 de companii este estimată la 113 miliarde USD. Doar Strategy reprezintă 74,5% din aceasta, sau 84,1 miliarde USD din 113 miliarde USD, subliniind rolul său disproporționat în segment. Companiile listate în SUA reprezintă în mod colectiv 92% din expunerea capitalului, dar doar 62% din numărul de companii, ceea ce subliniază cât de greu ar cădea propunerea pe piețele americane.

Concentrarea capitalului și expunerea în SUA

Concentrarea regională este și mai pronunțată atunci când este privită prin prisma valorii de piață. În timp ce companiile americane reprezintă 24 din 39 de nume, ele reprezintă 104 miliarde USD din totalul de 113 miliarde USD capitalizare de piață ajustată pentru flotare în risc. Aceasta echivalează cu 92% din impactul capitalului legat doar de piețele americane.

În plus, consultarea subliniază modul în care un număr mic de emitenți mari generează cea mai mare parte a expunerii. Strategy, cu capitalizarea sa ajustată pentru flotare de 84,1 miliarde USD, reprezintă aproape trei sferturi din totalul în risc. Prin urmare, orice decizie de excludere care implică această singură companie ar putea domina consecințele financiare și de piață ale politicii.

Cuantificarea prejudiciului investitorilor și ieșirilor din fondurile pasive

Analiza impactului cuantificat se bazează pe o listă preliminară verificată a celor 39 de companii și capitalizarea lor de piață ajustată pentru flotare combinată de 113 miliarde USD. O evaluare JPMorgan estimează că Strategy ar putea înregistra aproximativ 2,8 miliarde USD în ieșiri dacă ar fi eliminată din indicii de referință MSCI, cu aproximativ 9 miliarde USD din capitalizarea sa de piață de 50-56 miliarde USD deținută de fonduri indiciale pasive.

Mai mult, Strategy reprezintă 74,5% din capitalizarea de piață totală afectată ajustată pentru flotare, sau 84,1 miliarde USD din 113 miliarde USD. Analiștii calculează că ieșirile potențiale ar putea ajunge la 11,6 miliarde USD în toate companiile afectate. Pe baza riscului de concentrare, consultarea notează că dacă 10-15% din flotarea Strategy este deținută în fonduri pasive care urmăresc MSCI, atunci 8-13 miliarde USD ar putea fi în pericol doar de la acest emitent.

Cifrele expunerii geografice reflectă această concentrare. Companiile americane reprezintă 104 miliarde USD din 113 miliarde USD în capitalizare de piață totală ajustată pentru flotare, din nou egal cu aproximativ 92% din agregat. În plus, 18 componente actuale cu aproximativ 98 miliarde USD în capitalizare ajustată pentru flotare se confruntă cu eliminarea imediată, în timp ce 21 de componente cu 15 miliarde USD în capitalizare ajustată pentru flotare ar fi excluse permanent din indicii MSCI.

Costurile de rotație a indicilor și eroarea de urmărire

Criticii subliniază că excluderile forțate ar genera costuri semnificative de rotație pentru urmăritorii indicilor. Activele pasive estimate în administrare în risc acoperă mai multe familii de indici MSCI, cu ipoteze de cost de rotație variind de obicei de la 5-25 puncte de bază, în funcție de regiune și lichiditate.

Pentru indicele MSCI USA, analiza proiectează active pasive în administrare în risc de 10 000-14 000 milioane USD, cu costuri de rotație de 5-10 pb, implicând un impact estimat între 50-140 milioane USD. Indicele MSCI ACWI arată active pasive în administrare în risc de 11 000-15 000 milioane USD, cu costuri de rotație de 5-15 pb, ducând la un impact estimat de 55-225 milioane USD.

În mod similar, indicele MSCI World ar putea vedea 10 000-14 000 milioane USD de active pasive în administrare afectate, cu costuri de rotație de 5-15 pb și un impact estimat de 50-210 milioane USD. Pentru MSCI Japan, activele pasive în administrare în risc sunt estimate la 200-300 milioane USD, cu 8-12 pb în costuri de rotație, implicând 1,6-3,6 milioane USD în impact.

Expunerea europeană și a piețelor emergente pare mai mică în termeni absoluți, dar este totuși materială. MSCI Europe ar putea întâlni active pasive în administrare în risc de 30-50 milioane USD, cu costuri de rotație de 10-15 pb, rezultând în 0,3-0,75 milioane USD în costuri estimate. Pentru MSCI EM (China), activele pasive în administrare în risc sunt estimate la 40-60 milioane USD, cu costuri de rotație de 15-25 pb, implicând 0,6-1,5 milioane USD în impact.

Pe toate familiile de indici, totalul activelor pasive în administrare în risc este proiectat la 10 000-15 000 milioane USD, cu costuri de rotație într-un interval de 5-15 pb. În agregat, costurile estimate ar putea atinge astfel între 50-225 milioane USD, pe lângă eroarea crescută de urmărire pe care unele estimări o plasează între 15-150 puncte de bază, în funcție de scenariu.

Provocări metodologice și principii de referință

Oponenții planului susțin că propunerea de excludere MSCI se ciocnește cu principiile de referință susținute în cadrul IOSCO și Regulamentului UE privind indicii de referință (BMR). Aceste cadre subliniază reprezentativitatea, neutralitatea și stabilitatea ca trăsături esențiale ale indicilor de referință credibili. Cu toate acestea, excluderea companiilor operaționale bazată exclusiv pe compoziția activelor de trezorerie reprezintă o abatere majoră de la această abordare.

Important, nu există niciun precedent în cadrul propriei metodologii GIMI a MSCI pentru excluderea companiilor operaționale din cauza tipului sau proporției de active deținute în bilanțurile lor. Mai mult, MSCI a permis istoric companiilor cu profiluri de active extrem de concentrate să rămână în indicii de referință principali, cu condiția să îndeplinească standardele de dimensiune, lichiditate și guvernanță.

Analiza notează, de asemenea, că blocarea preventivă a 21 de companii care nu sunt componente de a intra vreodată în indicii MSCI, indiferent de creșterea sau lichiditatea viitoare, este fără precedent. Această formă de excludere preventivă a indicilor este considerată inconsecventă cu obiectivul declarat de a capta setul de oportunități de capitaluri proprii investibile și poate ridica întrebări de reglementare privind neutralitatea.

Analiza precedentelor: tratamentul entităților similare fondurilor

Una dintre justificările aparente ale MSCI este de a trata unii dintre acești emitenți ca și cum ar fi fonduri de investiții. Criticii spun că aceasta este o eroare de categorie. Aceste companii sunt afaceri operaționale care folosesc o strategie de trezorerie pentru active digitale, mai degrabă decât fonduri de investiții pasive al căror scop unic este gestionarea portofoliului.

Istoric, MSCI a distins clar între companiile operaționale și vehiculele de investiții reglementate. Companiile de investiții înregistrate (RIC) sunt excluse pe baza clasificării lor de reglementare, nu din cauza mixului de active pe care le dețin. În schimb, emitenții operaționali cu baze de active concentrate au rămas în general eligibili pentru includerea în indici.

Exemplele citate includ REIT-urile, care prin design mențin cel puțin 75% din activele lor în imobiliare, precum și Berkshire Hathaway, care deține un portofoliu de investiții mare și diversificat, și companiile miniere în care rezervele de aur sau alte rezerve domină bilanțul. Mai mult, toate aceste companii au fost incluse istoric în indicii MSCI în ciuda concentrării ridicate a activelor, indicând că doar compoziția trezoreriei nu a fost un motiv de excludere.

Tratamentul componentelor versus non-componentelor

Pentru a reduce perturbările, unii participanți la piață propun o abordare mai măsurată. În loc să forțeze ștergeri în masă, MSCI ar putea permite componentelor actuale să rămână în timp ce aplică pragul de active digitale de 50% doar noilor adăugări la indici. Acestea fiind spuse, aceasta ar aborda preocupările percepute fără a declanșa presiuni imediate de vânzare la scară largă.

O astfel de regulă eșalonată ar păstra reprezentativitatea și continuitatea indicilor de referință majori, oferind în același timp managerilor de active discreție asupra expunerii lor. Mai mult, ar evita transformarea a ceea ce este prezentat ca o măsură de gestionare a riscurilor în ceea ce mulți consideră o alegere de politică de facto împotriva unei forme specifice de gestionare a trezoreriei corporative.

Riscuri juridice, de reglementare și de conformitate a indicilor de referință

Analiza juridică și de reglementare, așa cum este rezumată în răspunsul la consultare, indică riscuri potențiale de conformitate dacă propunerea este implementată așa cum a fost elaborată. Conform Principiilor IOSCO pentru indicii de referință financiari și BMR-ului UE, se așteaptă ca administratorii indicilor de referință să evite discreția nejustificată și să se asigure că metodologiile rămân transparente, obiective și aplicate în mod consecvent.

Cu toate acestea, excluderea doar a companiilor cu dețineri ridicate de active digitale, continuând în același timp să includă pe cele cu expunere concentrată la imobiliare, mărfuri sau instrumente financiare, ar putea fi considerată discriminatorie. Îngrijorarea este că o astfel de regulă ar putea viza o anumită clasă de active fără o justificare clară, bazată pe risc, care este aplicată în mod consecvent în categorii comparabile.

În plus, investitorii avertizează că aceste schimbări ar introduce complexitate operațională pentru fondurile care urmăresc indicii, care ar trebui să gestioneze vânzarea forțată, acțiunile corporative și interpretarea continuă a regulilor. Combinat cu costuri mai mari de rotație a indicilor și eroare de urmărire, managerii de active se tem că clienții finali ar putea, în cele din urmă, suporta taxe mai mari și o abatere crescută de la performanța indicilor de referință.

Abordări alternative pentru a aborda expunerea la active digitale

Criticii subliniază că MSCI are mai multe alternative care ar atenua riscurile percepute din expunerea la active digitale fără a recurge la excluderi generale. O opțiune este divulgarea îmbunătățită. MSCI ar putea marca companiile ale căror dețineri de active digitale depășesc un prag de 50% în foile informative ale indicilor, împuternicind managerii de active să decidă dacă și cum să își ajusteze expunerea.

O altă propunere este de a crea o clasificare separată pentru acești emitenți, cum ar fi un subsector "Trezorerie de Active Digitale" în cadrul Financiarelor. Aceasta ar grupa companiile de trezorerie de active digitale împreună fără a le elimina din universul investibil. Mai mult, unii analiști sugerează utilizarea de filtre mai stricte bazate pe lichiditate, cum ar fi praguri ATVR ridicate, pentru a gestiona riscul de tranzacționare păstrând în același timp neutralitatea asupra compoziției activelor.

O altă alternativă este un model gradual de reducere. În cadrul acestei abordări, MSCI ar putea aplica un Factor de Investibilitate Limitată (LIF) pentru a reduce ponderea indicilor companiilor cu trezorerii de active digitale foarte ridicate în timp, în loc să impună excluderea completă. Aceasta ar permite piețelor să se ajusteze mai lin și ar reduce riscul ieșirilor bruște din fondurile pasive.

În mod colectiv, aceste opțiuni demonstrează că divulgarea îmbunătățită, criteriile bazate pe lichiditate și instrumentele de clasificare sectorială pot aborda preocupările privind concentrarea și volatilitatea. Important, ele fac acest lucru fără a crea o barieră permanentă pentru companiile care altfel ar putea califica pentru includerea în indici pe baza dimensiunii și lichidității.

Calendar și analiză de susținere

Consultarea urmează un calendar definit. Procesul s-a deschis oficial pe 10 octombrie 2025, cu o listă preliminară actualizată a companiilor afectate publicată pe 29 octombrie 2025. Fereastra de consultare se închide pe 31 decembrie 2025, iar MSCI plănuiește să anunțe decizia sa pe 15 ianuarie 2026, înainte de potențiala implementare în februarie 2026.

Critica propunerii se bazează pe mai multe surse primare, inclusiv propriile anunțuri de consultare ale MSCI și documentele metodologiei GIMI, Principiile IOSCO pentru indicii de referință financiari, Regulamentul UE privind indicii de referință și cercetarea analiștilor JPMorgan privind riscul de excludere și ieșirile din fondurile pasive. Acoperirea de presă din noiembrie 2025 evidențiază, de asemenea, preocupările crescânde în rândul managerilor de active, în special în jurul costurilor de rotație a indicilor și impactului asupra pieței.

Susținătorii unei abordări mai neutre susțin că soluțiile cum ar fi divulgarea îmbunătățită, filtrarea bazată pe lichiditate și clasificarea subsectorială ar păstra alegerea investitorilor și s-ar alinia mai bine cu principiile de reprezentativitate ale indicilor de referință. Pe măsură ce termenul limită al consultării se apropie, participanții de pe piață continuă să îndemneze MSCI să reconsidere și să retragă propunerea actuală de excludere a activelor digitale în favoarea unor alternative mai puțin perturbatoare.

În rezumat, excluderile propuse ar putea elimina 18 componente actuale, interzice permanent 21 de companii suplimentare și afecta un estimat de 10-15 miliarde USD în active pasive, ridicând în același timp preocupări juridice, operaționale și de integritate a indicilor de referință pe piețele globale de capitaluri proprii.