Apollo 首席經濟學家 Torsten Sløk 團隊最新報告顯示，以 2026 年 5 月 1 日為基準，七巨頭（Mag 7）指數到 6 月底已跌至約 91，而 S&P 493 漲至約 107，七巨頭明顯跑輸大盤。
（前情提要：高盛：七巨頭回撥是「壓力釋放」不是見頂，底下 8 大類股正在輪動）
（背景補充：美股科技股財報觀測：加密市場的風向標）
本文目錄
- 市值佔比從 33% 滑落：集中度風險的另一面
- 自由現金流塌縮：AI 資本支出正在吃掉利潤
- 估值溢價縮到十年最低：「AI 必勝」的隱含假設正被重新定價
七巨頭的「神話溢價」正在縮水。Apollo Global Management 首席經濟學家 Torsten Sløk 團隊在最新一期《Daily Spark》研究報告中指出，以 2026 年 5 月 1 日為基準，七巨頭（Magnificent 7，包含蘋果、微軟、Google、亞馬遜、輝達、Meta、特斯拉）到 6 月底的指數約為 91，而標普 500 整體約為 102，扣掉七巨頭的其餘 493 檔個股（S&P 493）則約為 107。
七巨頭這段期間不僅輸給大盤，還輸給了所有「普通公司」。
S&P 493 是什麼概念？簡單來說就是，把那七家被資金追捧到天花板的龍頭拿掉，其餘所有標普成分公司集合在一起。過去幾年，這個群體基本上只是七巨頭光芒下的背景板。如今背景板開始搶鏡，某種意義上說明市場的「集中賭注」策略正在鬆動。
市值佔比從 33% 滑落：集中度風險的另一面
七巨頭佔標普 500 總市值的比重，在 2025 年底高峰一度約為 33%，目前已回落至約 28%。5 個百分點聽起來不大，但換算成規模：七巨頭合計市值仍約 20.6 兆美元，已超過日本、英國、加拿大三國股市市值加總（約 17 兆美元）。
輝達一家約 4.7 兆美元，比加拿大（4.4 兆）、英國（3.9 兆）、法國（3.5 兆）、德國（3.0 兆）、義大利（1.2 兆）任何一國整體股市都大。
所以這不是「七巨頭崩了」，而是「七巨頭從荒謬的高集中度往不那麼荒謬的方向移動了一點」。
七巨頭內部也並非鐵板一塊。以 2025 年 10 月 1 日為基準，Google（Alphabet）表現最強，一度上漲 60% 至 65%，近期仍約維持在 +40%；亞馬遜、輝達、蘋果尚有小幅正報酬；特斯拉、微軟、Meta 則已轉負，跌幅約 20% 至 30%。這種分化對投資人來說其實是個提醒：把七檔股票當成一個同質的「AI 籃子」去操作，本來就有點偷懶。
自由現金流塌縮：AI 資本支出正在吃掉利潤
超大規模雲端業者（指亞馬遜、微軟、Google、Meta、甲骨文 Oracle）的未來 12 個月自由現金流，在 2024 年高峰時約為 2,900 至 3,000 億美元，到 2026 年中已塌縮至約 500 至 650 億美元，部分甚至轉負。
自由現金流是什麼？簡單來說就是，公司賺到的錢扣掉維持與擴張營運的必要支出後，真正能自由運用的現金。這個數字從 3,000 億美元掉到 600 億美元左右，代表這些公司雖然帳面營收仍在增長，但真正能用於分紅、回購或再投資的「乾彈藥」大幅縮水。
原因明確：AI 資本支出。資本支出是什麼？簡單來說就是，蓋資料中心、買輝達 GPU、鋪電力與光纖這類大額長期投資。這幾家雲端業者的資本支出佔營運現金流的比重，已從 2024 年約 40%，升到 2026 年 3 月約 75%。換句話說，每賺 100 元，有 75 元要拿去蓋資料中心。
從整個建設市場看，資料中心的年化興建支出已升至約 500 億美元，首度超越一般辦公室興建（約 440 億美元且持續下滑）。
資料中心年增率仍在約 +28% 至 +35%，投資力道並未放緩。問題在於，這場基礎設施建設能否在可預見的時間內轉換成足夠的商業回報，目前仍是未解的方程式。
估值溢價縮到十年最低：「AI 必勝」的隱含假設正被重新定價
如果說現金流資料說明瞭「當下」的壓力，估值資料則在說「未來預期」的轉變。
七巨頭目前的預估本益比（forward P/E）約為 24 至 25 倍。預估本益比是什麼？簡單來說就是，用未來一年預估獲利去算的股價倍數，數字越高代表市場願意為未來成長付越貴。相比之下，S&P 493 的預估本益比約為 21 倍。
更關鍵的是七巨頭相對其餘個股的本益比溢價，目前僅約 12%，而過去十多年的常態是 50% 至 75%。這意味著市場已不再願意為「七巨頭光環」額外付出過去那麼高的溢價。
從盈餘成長收斂的路徑也能看到同樣趨勢：2024 年七巨頭盈餘年增率為 37%，S&P 493 僅 5%；2025 年縮至 23% 對 11%；2026 年預估為 36% 對 20%；到 2027 年，預估差距進一步縮小至 19% 對 15%。差距仍在，但正在快速壓縮。
不過七巨頭的利潤率仍遠高於大盤，約為 23% 至 24%，而 S&P 493 僅約 10% 且近乎持平。但高利潤率如果搭配快速上升的資本支出，轉換成股東回報的效率就會下降，這正是現金流資料在說明的事情。
Apollo 的報告刻意不說「泡沫」，只說「市場正轉向品質與自由現金流」。這個表述本身是有意義的留白：七巨頭從估值荒謬走向估值合理，或許是一個健康的再平衡，前提是 AI 資本支出最終確實帶來相稱的商業回報。
如果回報遲到，那這場「平靜的重新定價」就可能變成另一個故事。
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