「日本微策略」Metaplanet 停止囤比特幣，是戰略轉向還是蓄力待發？

日本比特幣財庫公司 Metaplanet 自 9 月 30 日起已連續十週未增持比特幣，與微策略（原 MicroStrategy，現為 Strategy）的激進策略形成對比。這是風險控管優先的策略調整，還是為更大規模擴張做準備？ （前情提要：Metaplanet股價暴跌8成「比特幣浮虧16%」，執行長回應：不放棄BTC儲備DAT，持續長期加倉 ） （背景補充：彭博爆料日本交易所正研究「抵制DAT公司」：減少如 Metaplanet 囤積加密貨幣亂象 ）   在加密市場迎來回調窗口之際，比特幣財庫公司的動作出現明顯分化。巨頭 Strategy 宣布上週斥資 9.627 億美元，以 90,615 美元的價格增持 10,624 枚比特幣。相比之下，第四大比特幣財庫公司 Metaplanet 的步伐卻戛然而止，自 9 月 30 日以來，已連續第十週未再有增持動作。 Metaplanet，這家被市場譽為「亞洲版 MicroStrategy」的日本上市公司，曾是 DAT 領域的激進代表。自 2024 年 4 月開啟儲備計畫以來，公司迅速積累了超過 3 萬枚比特幣，總價值約 27.5 億美元。 然而，第四季度以來，比特幣價格從 12.6 萬美元的歷史高點回調近 30%，就在市場普遍預期財庫公司們將趁低吸納時，Metaplanet 卻在 9 月 29 日完成最後一次增持後，意外按下暫停鍵，轉而將短期資本重心轉向了股票回購。 DAT 由激進積累轉向風控優先 數據顯示，第四季度數位資產國庫股總市值從 1,500 億美元大幅縮水至 735 億美元，多數公司的 mNAV 跌破 1 倍。據彭博社報導，美國和加拿大上市的加密資產財庫 (DAT) 公司股價今年大幅下跌，中位數下跌 43%，部分公司跌幅超過 99%。 Galaxy 警告稱，比特幣財庫公司正進入「達爾文階段」，股票溢價崩潰，槓桿轉為下跌，DAT 股票轉為折價，其曾經繁榮的商業模式核心機制正在崩潰。 在這種市場背景下，同為第二梯隊的財庫公司 ETHZilla 近日宣布，將提前贖回總額 5.16 億美元的可轉債。這一舉動被視為簡化資本結構、增強財務靈活性，並降低市場低谷期高息負債風險的積極信號。 Metaplanet 的行動與此形成呼應。目前來看，公司未償債務為 3.04 億美元，理論上其擁有 9 倍的比特幣資產作為償還保障，但公司仍選擇暫停增持，這種行為與當前 DAT 賽道從激進積累向風控優先轉型的行業趨勢高度一致。 股價壓力與保守會計下的戰術性調整 此前，受比特幣持有策略影響，Metaplanet 股價曾從 2024 年 4 月的 20 美元飆升至 2025 年 6 月的最高點 1,930 美元。儘管下半年以來股價大幅回落超 70%，但今年整體仍錄得超 20% 的漲幅，目前股價穩定在 420 美元附近，總市值約 30 億美元。 面對股價的持續下挫，Metaplanet 執行長 Simon Gerovich 於 10 月 2 日公開回應股價波動，他引用亞馬遜在網路泡沫時期的案例，強調基本面與股價常常出現背離，並重申公司將繼續積累比特幣。 此前，他曾在 9 月表態，若資產淨值低於市值 (mNAV 低於 1 倍)，繼續增發新股在「數學上會破壞價值」，不利於公司的 BTC 收益率，公司將優先評估優先股與股票回購等方案。 因此，在 10 月初遭遇破淨時，Metaplanet 迅速採取了行動，先是宣布授權回購至多 1.5 億股股票並獲 5 億美元信貸額度，隨後又透過抵押其比特幣資產籌集 1 億美元用於購買更多比特幣，以及擴大收入業務和回購股份，部分資金還將用於收益業務，目前公司 mNAV 已回升至 1 倍以上。 由此來看，暫停增持的行為，是對其股價和資產負債表健康度的戰術性保護，即優先確保現有股東的價值，而非盲目擴大資產負債表。 此外，停止購買也是為了規避日本保守會計準則帶來的風險。鑑於其平均比特幣成本約 10.8 萬美元，公司帳面上已累積了超過 5 億美元的未實現損失。為防止短期利潤表遭受過度衝擊，其選擇主動避免加劇這一帳面減值風險。 利用低利率優勢構建亞洲「護城河」？ 表面上看，暫停增持是防禦，實際上 Metaplanet 真正的戰略意圖或在於資本結構的升級與創新。 公司第三季度財報顯示，其銷售額達 24.01 億日圓，環比增長 94%；營業利潤 13.39 億日圓，增長 64%；淨利潤 127 億日圓；淨資產 5329 億日圓，增長 165%。其中，選擇權業務貢獻了 1628 萬美元收入，同比增長 115%，這一塊收入可覆蓋日常營運和利息成本。 在此基礎上，Metaplanet 也在嘗試效仿 Strategy，規劃發行類似 STRC 的優先股，以更高效的方式獲取資本。 公司計畫推出「Mercury」和「Mars」兩款新數位信用工具，其中「Mercury」將提供 4.9% 的日圓收益率，約為日本銀行存款收益的十倍，其中 73% 資金指定用於比特幣增持，將包括 1.07 億美元直接購買和 1200 萬美元選擇權交易。這樣一來，公司可以繞過股權稀釋，從而轉向低成本債務槓桿，對本土投資者來說具有較大的吸引力。 此外，由於日本不允許市場銷售機制 (類似 BitMine 目前的 ATM 模式)，防止上市公司直接在二級市場「實時傾銷」股票，保護投資者免受稀釋衝擊。Metaplanet 採用移動行權權證機制 (MSW)，巧妙繞過了這一限制，同時保留了靈活籌資的核心優勢。 MSW 本質上是一種特殊的股票收購權證，其最大特點在於行權價格並非固定，而是定期動態調整。通常每隔幾個交易日 (Metaplanet 早期系列為每 3 個交易日)，行權價會重置為前幾日收盤價的平均值，例如前三日簡單移動平均價。這樣，當權證持有人選擇行使權證時，公司就以接近當前市場價的價格發行新普通股，籌集資金。 後期，公司或將這一機制融入永續優先股產品 Mercury 中：優先股持有人可以透過類似 MSW 的轉換條款，...