Le plan d'exclusion des actifs numériques de MSCI suscite des inquiétudes concernant l'impact sur les investisseurs et l'intégrité des indices de référence

Les investisseurs et les analystes contestent MSCI concernant les plans d'exclusion d'actifs numériques, avertissant que la proposition pourrait compromettre l'intégrité de référence et déclencher une perturbation involontaire du marché.

Consultation MSCI et portée de la proposition

Le 10 octobre 2025, MSCI a étendu sa consultation sur l'exclusion des entreprises dont les actifs numériques représentent 50 % ou plus du total des actifs des Indices MSCI Global Investable Market.

Le fournisseur d'indice prévoit de publier les conclusions finales d'ici le 15 janvier 2026, avec une mise en œuvre potentielle lors de la Révision de l'indice de février 2026.

L'examen préliminaire identifie 39 entreprises qui pourraient être affectées. Parmi celles-ci, 18 Composants de l'indice actuels seraient retirés, tandis que 21 non-constituants seraient bloqués de toute inclusion future.

Les noms notables en cours d'examen incluent Strategy, Sharplink Gaming, Riot Platforms et Marathon Digital Holdings.

De plus, les critiques soutiennent que la proposition viole les propres principes de référence de MSCI en matière de représentativité, de neutralité et de stabilité. Ils affirment qu'elle forcerait un roulement d'indice inutile, augmenterait l'erreur de suivi et créerait une norme discriminatoire qui n'a pas été appliquée à d'autres secteurs à forte intensité d'actifs.

Composition et répartition géographique des entreprises impactées

L'univers impacté montre un biais régional clair. Les États-Unis abritent 24 des 39 entreprises, suivis par le Japon (3), la Chine (3), le Royaume-Uni (2), la Suède (2), l'Allemagne (1), la France (1), Singapour (1) et l'Australie (1). Cette répartition met en évidence la nature américano-centrée des stratégies de trésorerie en actifs numériques.

Selon les documents de consultation, ces entreprises investies en actifs numériques actuellement dans les indices MSCI font face à un retrait immédiat et représentent environ 87 % de l'impact total sur le capital.

Cependant, les 21 entreprises non-constituantes seraient exclues de toute inclusion future, représentant les 13 % restants de l'exposition au capital. Cela dit, cette exclusion préventive est considérée par beaucoup comme particulièrement controversée.

La Capitalisation du marché en circulation combinée des 39 entreprises est estimée à 113 milliards $. Strategy représente à elle seule 74,5 % de ce montant, soit 84,1 milliards $ sur 113 milliards $, soulignant son rôle démesuré dans le segment. Les entreprises cotées aux États-Unis représentent collectivement 92 % de l'exposition au capital mais seulement 62 % du nombre d'entreprises, ce qui souligne à quel point la proposition pèserait lourdement sur les marchés américains.

Concentration du capital et exposition américaine

La concentration régionale est encore plus prononcée lorsqu'elle est vue à travers le prisme de la valeur de marché. Alors que les entreprises américaines représentent 24 des 39 noms, elles représentent 104 milliards $ de la Capitalisation du marché en circulation totale de 113 milliards $ à risque. Cela équivaut à 92 % de l'impact sur le capital lié uniquement aux marchés américains.

De plus, la consultation souligne comment un petit nombre de grands émetteurs génèrent la majeure partie de l'exposition. Strategy, avec sa capitalisation ajustée au flottant de 84,1 milliards $, représente près de trois quarts du total à risque. Toute décision d'exclusion impliquant cette seule entreprise pourrait donc dominer les conséquences financières et de marché de la politique.

Quantification du préjudice pour les investisseurs et des sorties de fonds passifs

L'analyse d'impact quantifiée repose sur une liste préliminaire vérifiée des 39 entreprises et leur capitalisation ajustée au flottant combinée de 113 milliards $. Une évaluation de JPMorgan estime que Strategy pourrait voir environ 2,8 milliards $ de sorties si elle était retirée des références MSCI, avec environ 9 milliards de dollars de sa Capitalisation boursière de 50 à 56 milliards de dollars détenue par des fonds indiciels passifs.

De plus, Strategy représente 74,5 % de la capitalisation ajustée au flottant totale impactée, soit 84,1 milliards $ sur 113 milliards $. Les analystes calculent que les sorties potentielles pourraient atteindre 11,6 milliards $ pour toutes les entreprises affectées. Sur la base du risque de concentration, la consultation note que si 10 à 15 % du flottant de Strategy est détenu dans des fonds passifs suivant MSCI, alors 8 à 13 milliards $ pourraient être à risque de ce seul émetteur.

Les chiffres d'exposition géographique reflètent cette concentration. Les entreprises américaines représentent 104 milliards $ sur 113 milliards $ de capitalisation ajustée au flottant totale, soit environ 92 % de l'agrégat. De plus, 18 Composants de l'indice actuels avec environ 98 milliards $ de capitalisation ajustée au flottant font face à un retrait immédiat, tandis que 21 non-constituants avec 15 milliards $ de capitalisation ajustée au flottant feraient face à une exclusion permanente des indices MSCI.

Coûts de rotation d'indice et erreur de suivi

Les critiques soulignent que les exclusions forcées entraîneraient des coûts de rotation importants pour les suiveurs d'indice. Les actifs passifs sous gestion estimés à risque couvrent plusieurs familles d'indices MSCI, avec des hypothèses de coûts de rotation allant généralement de 5 à 25 points de base, selon la région et la liquidité.

Pour l'indice MSCI USA, l'analyse projette des actifs sous gestion passifs à risque de 10 000 à 14 000 millions $, avec des coûts de rotation de 5 à 10 pdb, impliquant un impact estimé entre 50 à 140 millions $. L'indice MSCI ACWI montre des actifs sous gestion passifs à risque de 11 000 à 15 000 millions $, avec des coûts de rotation de 5 à 15 pdb, conduisant à un impact estimé de 55 à 225 millions $.

De même, l'indice MSCI World pourrait voir 10 000 à 14 000 millions $ d'actifs sous gestion passifs affectés, avec des coûts de rotation de 5 à 15 pdb et un impact estimé de 50 à 210 millions $. Pour MSCI Japan, les actifs sous gestion passifs à risque sont estimés à 200 à 300 millions $, avec 8 à 12 pdb de coûts de rotation, impliquant 1,6 à 3,6 millions $ d'impact.

L'exposition européenne et des marchés émergents semble plus faible en termes absolus mais reste significative. MSCI Europe pourrait faire face à des actifs sous gestion passifs à risque de 30 à 50 millions $, avec des coûts de rotation de 10 à 15 pdb, résultant en 0,3 à 0,75 million $ de coûts estimés. Pour MSCI EM (Chine), les actifs sous gestion passifs à risque sont estimés à 40 à 60 millions $, avec des coûts de rotation de 15 à 25 pdb, impliquant 0,6 à 1,5 million $ d'impact.

Pour toutes les familles d'indices, le total des actifs sous gestion passifs à risque est projeté à 10 000 à 15 000 millions $, avec des coûts de rotation dans une fourchette de 5 à 15 pdb. Au total, les coûts estimés pourraient donc atteindre entre 50 et 225 millions $, en plus d'une erreur de suivi accrue que certaines estimations placent entre 15 et 150 points de base, selon le scénario.

Défis méthodologiques et principes de référence

Les opposants au plan soutiennent que la proposition d'exclusion MSCI entre en conflit avec les principes de référence approuvés par l'OICV et le Règlement de l'UE sur les indices de référence (BMR). Ces cadres mettent l'accent sur la représentativité, la neutralité et la stabilité comme caractéristiques fondamentales des références crédibles. Cependant, exclure les entreprises opérationnelles uniquement sur la base de la composition des actifs de trésorerie représente un écart majeur par rapport à cette approche.

Il est important de noter qu'il n'y a aucun précédent dans la propre méthodologie GIMI de MSCI pour exclure des entreprises opérationnelles en raison du type ou de la proportion d'actifs détenus dans leurs bilans. De plus, MSCI a historiquement permis aux entreprises avec des profils d'actifs très concentrés de rester dans les références phares, à condition qu'elles respectent les critères standard de taille, de liquidité et de gouvernance.

L'analyse note également que bloquer préventivement 21 entreprises non-constituantes d'entrer dans les indices MSCI, indépendamment de la croissance ou de la liquidité futures, est sans précédent. Cette forme d'exclusion préventive d'indice est considérée comme incompatible avec l'objectif déclaré de capturer l'ensemble des opportunités d'actions investissables, et elle pourrait soulever des questions réglementaires autour de la neutralité.

Analyse des précédents : traitement des entités similaires aux fonds

L'une des justifications apparentes de MSCI est de traiter certains de ces émetteurs comme s'ils étaient des fonds d'investissement. Les critiques affirment qu'il s'agit d'une erreur de catégorie. Ces entreprises sont des entreprises opérationnelles qui utilisent une stratégie de trésorerie en actifs numériques, plutôt que des fonds d'investissement passifs dont le seul objectif est la Gestion d'actifs.

Historiquement, MSCI a clairement distingué entre les entreprises opérationnelles et les véhicules d'investissement réglementés. Les sociétés d'investissement enregistrées (RIC) sont exclues en fonction de leur classification réglementaire, et non en raison de la combinaison d'actifs qu'elles détiennent. En revanche, les émetteurs opérationnels avec des bases d'actifs concentrées sont généralement restés éligibles à l'inclusion dans les indices.

Les exemples cités incluent les REIT, qui par conception maintiennent au moins 75 % de leurs actifs dans l'immobilier, ainsi que Berkshire Hathaway, qui détient un portefeuille d'investissement important et diversifié, et les sociétés minières où l'or ou d'autres réserves dominent le bilan. De plus, toutes ces entreprises ont historiquement été incluses dans les indices MSCI malgré une forte concentration d'actifs, indiquant que la composition de la trésorerie seule n'a pas été un motif d'exclusion.

Traitement des constituants vs non-constituants

Pour réduire les perturbations, certains acteurs du marché proposent une approche plus mesurée. Plutôt que de forcer des suppressions massives, MSCI pourrait permettre aux Composants de l'indice actuels de rester tout en appliquant le seuil d'actifs numériques de 50 % uniquement aux nouvelles additions d'indice. Cela dit, cela répondrait aux préoccupations perçues sans déclencher de pression de vente immédiate et à grande échelle.

Une telle règle échelonnée préserverait la représentativité et la continuité des principales références tout en donnant aux gestionnaires d'actifs une discrétion sur leur exposition. De plus, elle éviterait de transformer ce qui est présenté comme une mesure de gestion des risques en ce que beaucoup considèrent comme un choix politique de facto contre une forme spécifique de gestion de trésorerie d'entreprise.

Risques juridiques, réglementaires et de conformité des références

L'analyse juridique et réglementaire, telle que résumée dans la réponse à la consultation, indique des risques potentiels de conformité si la proposition est mise en œuvre telle que rédigée. En vertu des Principes de l'OICV pour les indices de référence financiers et du BMR de l'UE, les administrateurs d'indices de référence sont censés éviter toute discrétion indue et s'assurer que les méthodologies restent transparentes, objectives et appliquées de manière cohérente.

Cependant, exclure uniquement les entreprises avec des avoirs élevés en actifs numériques, tout en continuant à inclure celles ayant une exposition concentrée à l'immobilier, aux matières premières ou aux instruments financiers, pourrait être considéré comme discriminatoire. La préoccupation est qu'une telle règle pourrait cibler une classe d'actifs particulière sans justification claire basée sur le risque et appliquée de manière cohérente dans des catégories comparables.

De plus, les investisseurs avertissent que ces changements introduiraient une complexité opérationnelle pour les fonds suiveurs d'indices, qui devraient gérer les ventes forcées, les actions d'entreprise et l'interprétation continue des règles. Combiné à des coûts de rotation d'indice plus élevés et à une erreur de suivi, les gestionnaires d'actifs craignent que les clients finaux ne supportent finalement des frais plus élevés et une déviation accrue par rapport à la performance de référence.

Approches alternatives pour traiter l'exposition aux actifs numériques

Les critiques soulignent que MSCI dispose de plusieurs alternatives qui atténueraient les risques perçus de l'exposition aux actifs numériques sans recourir à des exclusions générales. Une option est la divulgation améliorée. MSCI pourrait signaler les entreprises dont les avoirs en actifs numériques dépassent un seuil de 50 % dans les fiches d'information sur les indices, permettant aux gestionnaires d'actifs de décider s'il faut et comment ajuster leur exposition.

Une autre proposition consiste à créer une classification distincte pour ces émetteurs, comme un Sous-indicateur "Trésorerie d'actifs numériques" au sein des Financiers. Cela regrouperait les entreprises de trésorerie d'actifs numériques ensemble sans les éliminer de l'univers investissable. De plus, certains analystes suggèrent d'utiliser des filtres plus stricts basés sur la liquidité, tels que des seuils ATVR renforcés, pour gérer le risque de trading tout en préservant la neutralité sur la composition des actifs.

Une autre alternative est un modèle de réduction progressive. Dans cette approche, MSCI pourrait appliquer un Facteur d'investissabilité limité (LIF) pour réduire le poids de l'indice des entreprises ayant des trésoreries en actifs numériques très élevées au fil du temps, au lieu d'imposer une exclusion complète. Cela permettrait aux marchés de s'ajuster plus facilement et de réduire le risque de sorties brutales de fonds passifs.

Collectivement, ces options démontrent que la divulgation améliorée, les critères basés sur la liquidité et les outils de classification sectorielle peuvent répondre aux préoccupations concernant la concentration et la Volatilité. Il est important de noter qu'ils le font sans créer de barrière permanente pour les entreprises qui pourraient autrement se qualifier pour l'inclusion dans l'indice en fonction de leur taille et de leur liquidité.

Calendrier et analyse de soutien

La consultation suit un calendrier défini. Le processus s'est officiellement ouvert le 10 octobre 2025, avec une liste préliminaire mise à jour des entreprises affectées publiée le 29 octobre 2025. La fenêtre de consultation se ferme le 31 décembre 2025, et MSCI prévoit d'annoncer sa décision le 15 janvier 2026, avant une mise en œuvre potentielle en février 2026.

La critique de la proposition s'appuie sur plusieurs sources primaires, y compris les propres annonces de consultation de MSCI et les documents de méthodologie GIMI, les Principes de l'OICV pour les indices de référence financiers, le Règlement de l'UE sur les indices de référence, et la recherche d'analystes de JPMorgan sur le risque d'exclusion et les sorties de fonds passifs. La couverture médiatique de novembre 2025 met également en évidence les préoccupations croissantes parmi les gestionnaires d'actifs, en particulier concernant les coûts de rotation des indices et l'impact sur le marché.

Les partisans d'une approche plus neutre soutiennent que des solutions telles que la divulgation améliorée, le filtrage basé sur la liquidité et la classification sous-sectorielle préserveraient le choix des investisseurs et s'aligneraient mieux avec les principes de référence de représentativité. Alors que la date limite de consultation approche, les acteurs du marché continuent d'exhorter MSCI à reconsidérer et à retirer la proposition actuelle d'exclusion d'actifs numériques en faveur d'alternatives moins perturbatrices.

En résumé, les exclusions proposées pourraient retirer 18 Composants de l'indice actuels, exclure définitivement 21 entreprises supplémentaires et affecter environ 10 à 15 milliards $ d'actifs passifs, tout en soulevant des préoccupations juridiques, opérationnelles et d'intégrité de référence sur les marchés d'actions mondiaux.