加密豁免 1 月生效落空！美國 SEC 緊急「剎車」，華爾街吵翻了

作者：Nancy，PANews

代幣化資產（RWA）正在全球掀起一場上鏈潮。資金的湧入與資產的豐富，讓這場上鏈運動從加密原生的試煉場，迅速演變成華爾街爭奪的新戰場。

RWA 賽道高速發展的同時，TradFi（傳統金融）與加密貨幣卻有分歧。一面華爾街更關注監管套利和系統性風險，強調穩定與秩序；另一面加密產業追求創新速度與去中心化，擔心既有框架會限制發展。

而在數月前，SEC 宣布將推出一攬子加密貨幣創新豁免機制，並計劃定於今年 1 月生效，但這一親加密的激進政策自然遭遇了華爾街的強烈反對，且受加密市場結構法案在立法節奏的影響，原本承諾的生效時間將被推遲。

遭華爾街圍堵，加密豁免權或將延期

本週，摩根大通、 Citadel 和 SIFMA（證券業與金融市場協會）與 SEC 的加密工作小組舉行了閉門會議。在會議上，這些華爾街代表明確反對為代幣化證券提供廣泛的監管豁免，並主張應適用現有的聯邦證券法框架。

加密豁免機制是 SEC 為代幣化證券和 DeFi 等加密產品量身打造的「綠色通道」，旨在讓這些項目能在滿足一定投資者保護條件的前提下，暫時免於繁瑣的完整證券註冊，快速上線創新產品。

但針對 SEC 試圖透過監管捷徑為代幣化資產開綠燈的計劃，華爾街機構發出了嚴厲警告，認為此舉可能對美國整體經濟造成損害，建議監管機構進行嚴格的穿透式管理，而非簡單地給予豁免。即便有任何針對創新的豁免，也必須是窄口徑的、基於嚴格經濟分析的，並設有嚴格的護欄，絕不能取代全面的規則制定。

他們進一步強調，監管待遇應基於經濟特徵，而非所使用的技術或類別標籤（例如 DeFi），並主張「相同業務、相同規則」的監管原則，強烈反對建立雙重監管標準，認為任何試圖繞過長期投資者保護框架的寬泛豁免，不僅會削弱對投資者的保護，更將導致市場的混亂與割裂。

會中也特別提到了 2025 年 10 月發生的閃崩事件以及 Stream Finance 的崩盤，以此作為前車之鑑，強調如果允許代幣化證券遊離於現有證券法保護之外，美國金融市場將面臨巨大的系統性風險。

同時， 針對 SEC 計畫將部分 DeFi 計畫排除在合規義務之外的傾向，華爾街同樣表示了憂慮。 SIFMA 指出，許多所謂的 DeFi 協議實際上執行了經紀人、交易所或清算機構的核心職能，卻處於監管真空地帶。 DeFi 環境存在許多特有的技術性風險，包括最大可提取價值 (MEV) 帶來的掠奪性交易、自動化做市商 (AMM) 的定價機制缺陷以及不透明的利益衝突。不過， DeFi 並非本次會議的唯一核心，根據 Decrypt 披露，DeFi 的主要倡導者們並不知道這次會議。

此外，對於涉及代幣化資產活動的錢包提供商，會上也強調執行核心經紀業務並賺取基於交易收益的錢包必須註冊為經紀交易商，並區分非託管與託管錢包模式。

歸根究底，華爾街的態度十分明確，擁抱創新並不代表需要另起爐灶。與其建立平行的獨立監管體系，不如將代幣化資產關進現有成熟的合規框架籠子裡。

而備受期待的加密豁免機制已面臨變數。 SEC 主席 Paul Atkins 已撤回原定本月推出的加密豁免政策時間表。在近日與 CFTC 舉行的聯合會議上，Atkins 指出，加密市場結構法案推進過程中的不確定性，可能直接影響豁免機制的生效節奏，決策需要三思而後行。當被問及具體落地時間時，他拒絕承諾在本月甚至下個月發布最終規則。

全面納入證券法監管範疇，代幣化產品劃分兩類

除了監管問題，代幣化證券的法律定位和監管適用，也尚未明確。為此，Paul Atkins 在去年 11 月宣布計畫成立一套通證分類法，基於 Howey 測試釐清哪些加密資產構成證券，以明確加密資產監管架構。

1 月 28 日，SEC 正式發布了代幣化證券指導，旨在配合美國立法者正在推進的市場結構法案，可為市場參與者在合規框架下開展相關業務提供更清晰的監管路徑。

文件明確指出，證券是否受到監管取決於其法律屬性與經濟實質，而非是否採用代幣化形式，代幣化本身並不會改變證券法的適用範圍。換言之，僅將資產上鏈或代幣化，並不會改變聯邦證券法的適用範圍。

根據 SEC 定義，代幣化證券是指以加密資產形式呈現，且所有權記錄全部或部分透過加密網路維護的金融工具。

文件將市場上的代幣化證券模式劃分為發行人贊助和第三方贊助兩大核心類別，並分別明確了監管要求。

第一類為發行人直接代幣化模式：指發行人（或其代理商）直接利用區塊鏈技術發行並記錄持有人資訊。無論採用鏈上或鏈下記錄。此類代幣化證券需遵循與傳統證券相同的註冊、資訊揭露等法律義務；

第二類為第三方代幣化模式：分為託管型，即代幣持有人透過代幣享有對託管證券的間接所有權；合成型，即僅追蹤標的證券價格表現，不轉移任何實質所有權或投票權，此類產品可能構成證券型互換。

文件強調了第三方代幣化產品的潛在風險，指出該模式會產生額外的交易對手風險與破產風險，部分產品須受更嚴格的證券型掉期監管規則。

SEC 也表態「大門敞開」，已準備好與市場參與者就具體的合規路徑進行積極溝通，協助企業在聯邦證券法的框架下開展創新業務。

隨著 SEC 對 RWA 進入了更細化監管，將大幅降低監管套利的風險，也為更多傳統機構進場鋪路。

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